燃料利润率创多年新高，炼油股应声大涨

美国汽油价格自2022年以来首次突破每加仑4美元，而柴油批发价格在3月份创下有史以来最大月度涨幅，飙升约60%。这种消费者之痛正直接转化为炼油商的创纪录利润，其衡量指标是“裂解价差”——即从原油加工成燃料所获得的利润率。基准的3-2-1裂解价差已飙升至每桶约47美元，是冲突前水平的两倍多，这意味着炼油商每桶油的利润率是正常水平的2.5倍。

主要催化剂是霍尔木兹海峡的运输中断，该海峡是全球20%海运石油的关键咽喉要道。伊朗的行动限制了原油的流动，更重要的是，也限制了来自波斯湾炼油厂的柴油等精炼产品的流动。地理上相对独立的美国炼油商已成为全球的后备供应商，市场正以史无前例的利润率回报它们。这一动态推动VanEck炼油商ETF（CRAK）实现了连续14周的上涨并创下历史新高，年初至今涨幅达29%。

分析师们正急于上调预测，Raymond James将瓦莱罗能源（VLO）的目标价上调至华尔街最高的290美元，理由是盈利能力可能发生“结构性而不仅仅是周期性”的转变。这轮涨势具有普遍性，纯炼油商如Par Pacific（PARR）和PBF Energy（PBF）领涨，由于对利润率扩张高度敏感，其月度回报率分别接近50%和41%。

这一趋势创造了明确的赢家和输家。明显的受益者是美国炼油公司，尤其是高开工率的纯炼油运营商。它们的收益直接与裂解价差挂钩，而不仅仅是原油价格，这在一定程度上使其免受油价下跌的影响，只要产品需求依然紧张。像PARR这样规模较小、高贝塔值的炼油商，由于利润率扩张更直接地转化为其净利润，获得了超常收益。相反，输家是消费者、卡车运输公司、农民以及任何依赖柴油燃料的企业，它们面临着飙升的投入成本，可能抑制经济活动。

这种情况凸显了全球能源市场更深层次的结构性问题：长达十年的炼油产能赤字。多年来欧洲设施的关闭和新项目的停滞，加上新建炼油厂的高昂成本和多年建设周期，意味着这种紧张的供应背景不会很快消失。即使中东紧张局势缓和，世界也缺乏快速增加燃料供应的基础设施，这表明炼油厂的高盈利能力可能会持续下去。

对投资者而言，这代表了对地缘政治风险和根本性供应短缺的纯粹押注。市场正在押注持续性的中断，预测市场预计到4月底霍尔木兹海峡交通恢复正常的机会仅为18%。随着战争持续到夏季驾驶旺季，汽油需求进一步上升的风险可能会给系统带来更大压力，使炼油利润周期保持火热。